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通貨が下落すると、債務者はリスクのカバーをとりに殺到し、通貨の弱さがますます彼らのエクスポージャー（リスクの負担）を高めるという悪循環に陥っていたからだ。
ＩＭＦはなぜこれに気づかなかったのだろう。おそらく、ＩＭＦはその方法論を公共部門の不均衡に対処するために開発してきていたからだろう。

金融市場の仕組みについては、ＩＭＦの認識はけっして十分とはいえなかった。これはインドネシアで実証された。
ＩＭＦは、預金者保護対策を十分に講じないまま一部の銀行の閉鎖を強要して、古典的な取り付け騒ぎを生じさせた。この金融パニックの結果、自分の親族や友人の特権を奪うＩＭＦの条件をもともと快く思っていなかったスハルト大統領は、ＩＭＦの救済プログラムの条件に従う姿勢をゆるめた。
S大統領とＩＭＦの対立が続くなか、インドネシア・ルピアは暴落した。クォンタム・ファンドは、インドネシア・ルピアは一九九七年七月に一ドルⅡ一四三○ルピアから下落したとき、すでに下落しすぎになっていたと考えて、一ドルⅡ四○○○ルピア前後でインドネシア・ルピアを買っていたため、大きな痛手を受けた。
インドネシア・ルピアはその後も下げ続け、またたくまに一万六○○○ルピアを超えるところまで下落した。まさに拷問だった。
私は以前からS政権の腐敗を十分認識していたし、S一族のメンバーが財務上のかかわりをもつインドネシアの発電所の持株について、彼らとかかわり合いになりたくないという一念から、売却するよう言い張ったこともあった。ところが、そのインドネシアで、身から出たサビで、大きな損失を出しているのだった。
ＩＭＦは、あまりにも多くの条件を課し、支援を求めてきた国の内政に干渉しすぎると批判されてきた。政権が腐敗していたり、銀行や産業が過度の借り入れに依存する構造になっていたとしても、それがＩＭＦに何のかかわりがあろう、と批判者はいう。
ＩＭＦにとつて重要なのは、その国が債務返済義務を履行できるか否かだけだ。ＩＭＦの任務は、流動性危機を封じ込める手助けをすることであり、構造問題はその国に任せておくのが一番だ、というのである。
私はこの意見には反対だ。流動性危機は、構造的不均衡と分かちがたく絡まり合っており、こうした不均衡は、その国にもっと金を貸すだけで是正できるものではない。
銀行と企業がそろって債務過剰の場合は（すなわち、自己資本に対する負債比率が高すぎる場合）、資本の注入が必要だ。問題は、危機の状況下では、新規資本も追加融資も容易には得られないことだ。
唯一の解決策は債務を株式に転換することだ。ＩＭＦのプログラムがアジアで失敗したのは、債務の株式転換スキーム（計画）を主張しなかったからだ。

ＩＭＦは、でしゃばりすぎたどころか、でしゃばらなさすぎたのだ。ＩＭＦのために弁護しておくが、流動性の危機に対処しながら、同時に債務株式化機構を導入することは不可能だったかもしれない。
この機構があったら海外の貸し手は融資をしりごみしていたはずだ。彼らの協力なくしては、いかなる救済プログラムも成功はおぼつかない。
その一方で、債務問題に取り組まなかったことは、通貨の急落ととてつもない高金利という結果を生み、それが借り手を返済不能に陥らせて、関係各国を深刻な不況に追い込んだ。明らかに、ここにシステム上の問題があり、ＩＭＦは問題の解決策の一部ではなく、問題の一部なのだ。
ＩＭＦは今、みずからも危機にある。これまでのＩＭＦの成功に市場の信認は不可欠な要素だったが、ＩＭＦはいまや信頼性を失っている。
そのうえ、財源も不足している。アメリカ議会がＩＭＦへの追加資金拠出を承認しないことで、問題が生じた際のＩＭＦの早期対応能力は大きく損なわ国際的な危機は、一九九七年一二月末に最高潮に達した。
韓国の銀行からの融資借り換え要請を、ＩＭＦのプログラムが発表されていたにもかかわらず、外国銀行が拒否したのである。各国中央銀行が介入に乗り出し、管轄下の商業銀行に強引に融資を更新させなければならなかった。
第二次救済パッケージがまとめられ、その後ほどなくして危機は収束に向かった。グリーンスパン連邦準備理事会議長が、アジアの混乱によって利上げの可能性はなくなったと言明し、債券・株式市場は活気を取り戻した。

巨大な鉄球の振れは、最初に直撃を受けたブラジルを除けば、ラテンァメリ一九九七年秋のインドネシア市場の混乱は、韓国と日本の銀行に防衛態勢を取らせ、韓国の銀行システムに対する海外の貸し手の信頼を低下させた。韓国を打ちのめした巨大な鉄球は、途中で東ヨーロッパをかすめ、ウクライナを破壊しながら、ロシア、ブラジルへと振れた。
韓国の銀行はロシアとブラジルに、そしてブラジルの銀行はロシアにそれぞれ投資していた。韓国、ブラジルの銀行はともに保有債券を売却する必要にせまられ、ブラジル、ロシア両国は自国通貨を売りから防衛するため、金利の大幅な引き上げを余儀なくされた。
ブラジルはこの危機に乗じて、長らく懸案となっていた構造改革法を制定し、それが事態を抑え込むのに役立ったが、その効果もわずか二、力月だった。れている。
この点については、次章で再度ふれることにする。ヵに到達することなく収まった。
韓国とタイは、どちらも改革に熱意をもつ新政権が誕生したことに助けられた。唯一、状況が悪化し続けていたインドネシアでも、ついにS大統領が権力の座を追われた。
市場にはバーゲン・ハンター（安値拾いの投資家）が戻り、各国の通貨は上昇した。そして、三月末までには、インドネシアも含めてアジアの株式市場は、現地通貨でみて下落幅の三分の一から半分を戻すまでに回復した。

これは、大規模な相場の急落の後によくみられる反発この反発は、偽りの夜明けだった。金融市場の崩壊に景気の悪化が続いた。
内需は低迷し、輸入は縮小したが、かといって輸出も伸びなかった。輸出に大きな比重を占める相手先の国々も同様の影響を被っていたからだ。
そのうえ、輸出は少数の品目に集中しており、これらの品目は売り圧力の増大で価格が落ち込んだ。韓国と台湾に、両国ほどではないにしても日本も加わって、三カ国が世界市場をめぐる争奪戦を繰り広げていた半導体は、とりわけ大きな打撃を被った。
景気の悪化は、当初は影響を免れていた国々にもまたたく間に波及した。日本は景気後退に突入し、中国の経済情勢はしだいに悪化し、香港は再び圧力にさらされた。
商品価格、とりわけ原油価格の下落は、ロシアをはじめとする一次産品生産国を直撃した。韓国の状況はとりわけ示唆に富んでいる。
一九九七年末の流動性逼迫の後、対外状況はほぼ即座に改善に向かった。消費需要は足踏み状態になり、輸入は激減し、貿易収支は黒字に転じた。
対ＧＮＰ比でみた対外債務はもともとけっして多すぎるものではなかったので（一九九七年の報告ではわずか二五％だったが、一九九八年に正しい数字が公表されたときには、五○％に増大していた）、多額の貿易黒字が生まれたことで韓国に対する信認は回復した。

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